دنیای اقتصاد - محمدامین خدابخش : تامین مالی از طریق بازار سرمایه یکی از مهم‌ترین وظایفی است که در تمامی کشورهای دنیا به خصوص کشورهایی که از لحاظ اقتصادی توسعه‌یافته هستند مورد توجه قرار می‌گیرد. در بسیاری از کشورهای توسعه‌یافته بازار بدهی حجم تقریبی برابر با بازار سهام دارد و سهم تامین مالی بازار سرمایه را در مقابل بازار پول به رقمی در حدود ۵۰ درصد می‌رساند.

با این حال آن طور که در سال گذشته برخی از مقامات بورس تهران به آن اشاره کردند این رقم در ایران آنچنان افزایش نداشته و به ‌رغم رشد قابل توجه ارزش بازار طی دو سال و نیم گذشته تغییر چندانی نکرده است. بنابر گفته این مسوولان در حال حاضر ۹۰ درصد تامین مالی کشور در بازار پول یا همان شبکه‌ بانکی انجام می‌شود و توسعه ابزارها و بسترهای بازار بدهی نتوانسته آنچنان که باید سهم تامین مالی در این بخش را افزایش دهد. این در حالی است که در طول مدت یاد‌شده نقدینگی بسیار زیادی به بازار سرمایه آمده است و تحت تاثیر کاهش نرخ سود سپرده‌های بانکی در ابتدای سال جاری توانسته هم به رشد قیمت سهام و هم اوراق بدهی در طول ماه‌های اخیر منجر شود.

اگر بخواهیم نگاهی اجمالی به وضعیت بازار یادشده در بورس و فرابورس داشته باشیم می‌توان این‌طور گفت که اگر چه اوراق مورد معامله در بازار بدهی کشور در چارچوب مقررات بازار سرمایه داد و ستد می‌شوند، اما میزان استقبال از آنها و تغییر نرخ بازده این اوراق تا حد بسیار زیادی تحت‌تاثیر تصمیمات اتخاذ شده از سوی متولیان بازار پول یا همان بانک مرکزی قرار می‌گیرد. همین امر سبب شده تا در طول چند ماه گذشته شاهد همگرایی بسیار نزدیک بازار بدهی کشور با نرخ بهره معین شده از سوی بانک مرکزی باشیم. آن‌طور که محمدرضا خانی به «دنیای‌اقتصاد» گفته است: کاهش یکباره نرخ بازده به ۱۵درصد سبب شد تا قیمت این اوراق از ابتدای سال افزایش پیدا کند. با این حال کارآمد نبودن آن تصمیم سبب شده تا بانک مرکزی مجددا به افزایش نرخ اوراق تن بدهد.  بر اساس گفته‌های این کارشناس بازار بدهی بازگشت دولت به نرخ‌های قبلی اگرچه چند ماهی بیشتر به طول نینجامیده، اما تغییری مهم را در نحوه فروش اوراق پدید آورده است. تا قبل از سال جاری نحوه فروش اوراق این گونه بود که ابتدا دولت اوراق را به نرخ اسمی به خریداران می‌فروخت و اختلاف آن با نرخ بهره بازار را بعدا به حساب آنها واریز می‌کرد. این در حالی است که از آغاز سال جاری تاکنون نحوه فروش اوراق بر اساس نرخ سود موثر است که از طریق کشف قیمت و اوراق به دست می‌آید و دیگر دولت مجبور نیست مبلغی را پس از انجام معامله به حساب خریداران منظور کند. بر این اساس محمدرضا خانی اعتقاد دارد که روش یاد شده نسبت به آنچه در سال‌های اخیر انجام شده به نفع دولت است. نگاهی به تغییرات قیمت اسناد خزانه اسلامی (اخزا) حکایت از آن دارد که این اوراق از ابتدای سال و همسو با کاهش نرخ سود به ۱۵ درصد برای سپرده‌های بانکی افزایش قیمت را شاهد بوده که به کاهش بازده اوراق منجر شده است. به‌دلیل آنکه نرخ سود اسمی اوراق همواره عددی ثابت را نشان می‌دهد تغییرات قیمت در بازار همواره رابطه‌ای معکوس با بازده واقعی و اوراق بدهی دارد.  همان‌طور که در ابتدای این گزارش به آن اشاره شد اسناد خزانه اسلامی همچون سایر اوراق‌ بدهی دولتی و خصوصی از ابتدای سال جاری تحت تاثیر کاهش نرخ سود بانکی قرار گرفتند و با افزایش قیمت مواجه شدند. با این حال این روند در هفته‌های اخیر معکوس شد. دلیل این امر موافقت تصمیم‌ساز بازار پول با افزایش نرخ سود واقعی روی اوراق بدهی دولتی بود که سبب شد این اوراق که در ابتدای سال با بازده حدودا ۱۵ درصدی داد و ستد می‌شدند در پایان معاملات هفته دوم مردادماه به نرخ بازده حدودا ۲۱ درصدی برسند. دلیل این امر در تمایل بانک مرکزی به کاهش اضافه برداشت دولت و توقف رشد پایه پولی باز‌می‌گردد که سبب شده در یک ماه اخیر مسوولان اقتصادی کشور را برای افزایش نرخ سود مجاب کند. با این حال افت قابل توجه قیمت سهام که از روز چهارشنبه هفته قبل آغاز شد موجب شده تا بار دیگر اوراق بدهی به مسیر صعودی بازگردند. البته افزایش قیمت این اوراق دلیل دیگری هم داشته است. کاهش نرخ سود مورد قبول اوراق از سوی بانک مرکزی سبب شد تا در آخرین روز هفته گذشته اوراق بدهی دولت با نرخ سود موثر ۴۲/ ۱۹درصدی معامله شود که رشد ۷۷/ ۰ درصدی را نسبت به هفته قبل نشان می‌دهد. همین امر سبب شده تا قیمت اوراق بار دیگر افزایشی شود. به نظر می‌رسد در شرایط خروج نقدینگی از بازار سهام بانک مرکزی در حال تطبیق خود با شرایط جدید است. در هفته‌های گذشته خبر کاهش سقف مجاز خرید سهام برای صندوق‌های سرمایه‌گذاری با درآمد ثابت از ۲۰ درصد به ۵ درصد به بازار سرمایه مخابره شد؛ عاملی که به نظر می‌رسد نقشی سازنده در تامین کسری بودجه دولت و گسیل سرمایه صندوق‌های یاد شده از بازار سهام به بازار بدهی ایفا خواهد کرد. آن‌طور که به نظر می‌آید به رغم همه انتقادات وارده به بدنه اقتصادی دولت، قوه مجریه تا این جای کار توانسته با اعمال تغییرات به موقع در ساز وکار قوانین نقش موثر در افزایش ثروت صندوق‌های با درآمد ثابت به‌عنوان یکی از مهم‌ترین حامیان دولت در تامین کسری بودجه بازی کند. حال باید صبر کرد و دید که در ادامه راه درآمد سرشار به دست آمده در بازار سهام از سوی این صندوق‌ها تا چه میزان صرف خرید اوراق دولتی می‌شود.